A hegemonia do dólar e a ascensão da China por Michael Hudson

15 de Março de 2010.

Caro Primeiro-ministro Wen Jiabao,

Escrevo esta carta para contestar algumas das soluções que políticos ocidentais estão a recomendar à China para enfrentar a sua acumulação excessiva de reservas de divisas externas. Elevar a taxa de câmbio do renminbi (Yuan) contra o dólar não sanará o desequilíbrio de pagamentos entre a China e os EUA. A super-abundância de dólares continuará, assim como a flutuação de divisas entre o dólar, o euro e a libra esterlina, não permitindo qualquer armazenagem estável de valor. A causa desta instabilidade é que as áreas de cada uma destas três divisas tornaram-se instáveis (top heavy) devido ao excesso de dívidas em relação à capacidade de pagar.

O que então a China deveria fazer com a sua acumulação de reservas excessivas, se não reciclar estes influxos em títulos seus? Têm sido sugeridas quatro possibilidades: (1) reavaliar o renminbi; (2) inundar a economia da China com crédito (como fez o Japão após o Acordo Plaza de 1985); (3) comprar recursos e ativos estrangeiros e (4) utilizar o excesso de dólares para comprar de volta investimentos estrangeiros na China, dada a relutância dos EUA em permitir investimento chinês nos sectores mais promissores da América.

Eu explico abaixo porque a melhor rota para a China é evitar acumular ainda mais reservas de divisas estrangeiras. A solução mais factível é utilizar as suas reservas oficiais para recomprar investimentos dos EUA e de outros estrangeiros no sistema financeiro da China e em outros sectores chave. Esta política parecerá mais natural como uma resposta a uma escalada de movimentos protecionistas dos EUA para impedir importações chinesas ou impedir fundos de riqueza soberana da China de comprarem ativos chave nos EUA.

O excesso de reservas da China imporá uma perda cambial (avaliada em renminbi)

Todo país precisa de reservas de divisas estrangeiras para repelir raids (ataques especulativos) contra a sua divisa, como mostrou a crise asiática de 1997. A espécie habitual de raid força a divisa a baixar. Especuladores vêem um banco central com grandes haveres de divisas externas e procuram esvaziá-lo tomando emprestadas somas cada vez maiores, vendendo short a divisa alvo para colocar abaixo o seu preço. Esta é a tática em que George Soros foi pioneiro contra a libra britânica quando quebrou o Banco da Inglaterra.

A contra-tática da Malásia foi não deixar os especuladores cobrirem as suas apostas através da compra da divisa alvo. O êxito da Malásia em resistir àquela crise mostrou que controles de divisa impedem especuladores de “encaixarem” (“cashing out”) sobre as suas apostas na taxa de câmbio, impedindo a sua tentativa de deitar abaixo o valor da divisa.

O caso da China é o oposto. Especuladores estão a tentar forçar a subida da taxa de câmbio do renminbi. Influxos estrangeiros para bancos da China – especialmente aqueles possuídos por estado-unidenses, britânicos ou outras companhias estrangeiras – estão a inundar a China com divisas externas. O seu banco central acha-se obrigado ou a reciclar este influxo outra vez para o estrangeiro ou a deixar o renminbi ascender – e finalmente assumir uma perda (quando medida em yuan) quando a sua divisa elevar-se contra os seus haveres em dólares, libras esterlinas e euros. Especuladores e outros estrangeiros que possuem ativos chineses obterão uma flutuação ascendente e gratuita da divisa.

O efeito dentro da economia da China será carregá-la com dívida, enquanto a obriga a comprar títulos estrangeiros denominados em dólares que estão a cair de preço. Assim, a pergunta é: como pode a China enfrentar melhor o fluxo de divisas estrangeiras para dentro da sua economia?

A principal resposta da China tem sido investir em recursos minerais e outras importações de que precisará para sustentar o seu crescimento a longo prazo. Mas esta opção é limitada pelo protecionismo estrangeiro contra investimentos de além mar em minerais e terras agrícolas, assim como pelos especuladores de países estrangeiros a utilizarem o seu próprio crédito livre para comprarem estes recursos. Assim, o excesso de divisas estrangeiras continua a acumular-se.

Tradicionalmente, os bancos centrais têm utilizado seus excedentes de pagamentos para comprar ouro, o “dinheiro do mundo”. O ouro tem a vantagem de servir como reserva de valor, permitindo aos bancos centrais (em princípio) evitarem assumir uma perda sobre os seus haveres em dólar. Liquidar déficits de pagamentos em ouro também tem a vantagem global de limitar a capacidade de outros países para incidirem em déficits crônicos de pagamentos – especialmente despesas de guerra ao longo da história. Esta é a razão porque os diplomatas dos EUA se opõem a um retorno ao ouro.

Na década de 1960 governos estrangeiros pediram ao Tesouro dos EUA que proporcionasse uma garantia ouro. O excesso de dólares lançado para fora pelos gastos militares da América no Sudeste Asiático e na Europa acabavam nos bancos centrais da França (a qual dominava a banco da Indochina), da Alemanha (como exportador e hospedeiro das principais bases militares européias) e do Japão (para descanso). A França e a Alemanha encaixavam estes dólares em troca de ouro, cujo preço ficou sob pressão quando os stocks de ouro monetário dos EUA ficaram esgotados. Para impedir os bancos centrais da França (sob o general De Gaulle), da Alemanha e de outros países de encaixarem os seus dólares em troca de ouro, o Tesouro dos EUA deu uma garantia ouro de modo a que se o dólar perdesse valor estes bancos centrais não perderiam.

Hoje, é improvável que os Estados Unidos dêem uma garantia ouro, ou esperar que o Congresso concorde com uma tal disposição. (Muitas vezes no passado, presidentes dos EUA e o Ramo Executivo fizeram acordos sobre comércio externo e finanças que o Congresso se recusou a confirmar.) Ele poderia garantir os haveres de dólares da China em relação a um cabaz, ou seja, o que for em que o Governo da China preferisse manter suas reservas, desde euros até um novo mix de divisas pós-Yekaterinburg. Mas hoje nenhuma divisa é estável. Todas as principais divisas ocidentais estão a render-se ao fardo de grandes dívidas impagáveis. O Tesouro dos EUA deve US$ 4 trilhões a bancos centrais estrangeiros, mas não há modo previsível pelo qual ele possa tornar boa a sua dívida externa, dado o seu déficit crônico estrutural com despesas militares no estrangeiro, dependência de importações e saídas de capitais. Eis porque tantos países estão a tratar o dólar como uma “batata quente” e a tentar esvaziá-los dos seus haveres. E manter euros ou libras esterlinas não proporciona uma melhor alternativa.

A maior parte dos bancos centrais contém as suas taxas de câmbio pela reciclagem dos seus influxos de dólares com a compra de IOUs (*) do Tesouro dos EUA. Esta reciclagem permite aos Estados Unidos financiarem suas despesas militares além-mar e também o seu déficit orçamental interno (em grande medida de caráter militar) desde a década de 1950. Assim, a Europa e a Ásia têm utilizado os seus ganhos de divisas estrangeiras para financiarem uma acumulação unipolar de bases militares dos EUA em torno de si.

Esta situação é instável por natureza e, portanto fadada a terminar. Está a acabar a era em que as reservas internacionais são baseadas sobre elevadas dívidas impagáveis de qualquer governo único, especialmente quando estas dívidas são acrescidas para finalidades militares. Os EUA certamente não podem continuar a cumprir este papel, dado o crônico déficit de pagamentos americanos. Durante a maior parte dos anos desde 1951, os gastos militares além-mar dos EUA (principalmente na Ásia) têm representado a maior parte deste déficit. E cada vez mais a balança comercial dos EUA tem caído no déficit (exceto para agricultura, entretenimento e armas militares). Mais recentemente, têm-se acelerado saídas de capital dos Estados Unidos, especialmente para a China e países do Terceiro Mundo. Os administradores da moeda americana concluíram que os EUA e outras economias ocidentais estão a entrar num período de sobrecarga de dívida, com crescimento permanentemente mais lento. De modo que estão a olhar para a China, esperando obter os seus excedentes para si próprios pela compra da sua banca e da sua indústria.

Este relacionamento é demasiado unilateral para continuar por muito tempo. A questão é: como pode ele ser resolvido? Qualquer solução envolverá o evitar da China de acumulação ulterior de divisas estrangeiras na medida em que isto assume a forma de “empréstimos gratuitos” de retorno para os EUA e governos europeus.

A taxa de câmbio da China em relação ao dólar

Delinquentes americanos culpam a China por ser demasiado forte. Eles exortam-na a elevar a taxa de câmbio do renminbi a fim de que se torne menos competitiva. E na verdade, ao longo dos últimos três meses a divisa da China elevou-se mais de 10% contra o euro e a libra esterlina quando os governos que utilizam o euro enfrentam a insolvência um após o outro.

O recente fortalecimento do dólar não reflete fatores intrínsecos, mas simplesmente o fato de que o euro e a libra esterlina estão ainda mais altamente alavancados. As principais áreas problema até à data tem sido a Grécia, Irlanda, Espanha, Itália e Portugal, mas problemas muito maiores estão para vir dos estados bálticos, da Hungria e de outras economias pós-soviéticas. Durante uma década eles financiaram os seus déficits estruturais de comércio com a tomada de empréstimos de divisas estrangeiras para alimentarem uma bolha imobiliária. Este influxo de divisas estrangeiras (de bancos austríacos para a Hungria e Romênia, de bancos suecos para os estados bálticos) inflacionou os preços dos seus edifícios de habitação e escritórios. Mas agora que as suas bolhas imobiliárias estouraram, não há empréstimos estrangeiros que suportem as suas divisas. Quando o seu imobiliário afunda em situação líquida negativa, os sistemas bancários da Suécia e da Áustria confrontam-se com incumprimentos generalizados.

A UE e o FMI pressionaram governos pós-soviéticos a tomarem emprestados para salvar bancos da UE. Esta comutação da bancarrota do sector privado para o sector público (“contribuintes”) impôs uma severa depressão econômica sobre estes países. Governos estão a retalhar despesas em educação, cuidados de saúde e infra-estrutura tão profundamente que chegam ao ponto de provocar inadimplência de hipotecas pessoais e de negócios, emigração e mesmo abreviação de expectativas de vida.

Esta contração é o resultado final do Consenso neoliberal de Washington imposto a estes países desde 1991, agravado pela bolha financeira global desde 2000. Isto é um objeto de lição daquilo que a China precisa evitar.

Os Estados Unidos, pelo seu lado, estão a manipular a sua divisa a fim de manter o dólar baixo, inundando a sua economia com crédito a juro baixo. Esta manipulação vai contra a prática normal dos últimos cinco séculos. Qualquer economia incorrendo num déficit tradicional de balança de pagamentos tem de elevar taxas de juros para atrair empréstimos externos e arrefecer os gastos internos. Mas o US Federal Reserve está a fazer exatamente o oposto. Taxas de juro baixas para impedir que a bolha imobiliária estoure outra vez têm o efeito de agravar ao invés de sanar o déficit comercial e a saída de capital.

Mas mais dólares acabam por parar nas mãos de bancos centrais estrangeiros. Espera-se que as economias estrangeiras reciclem estes influxos com ainda mais compras de títulos do Tesouro dos EUA, salvando os contribuintes e investidores estado-unidenses de terem de financiar por este déficit por si mesmos.

Reavaliar o renminbi exacerbaria o problema financeiro da China, não estabilizaria o seu comércio

Diplomatas econômicos dos EUA argumentam que elevar a taxa de câmbio do renminbi ajudará a restaurar o equilíbrio da balança de pagamentos da China com os Estados Unidos. Mas o déficit de pagamentos dos EUA é estrutural e, portanto não responde a mudanças de preços. Como observado acima, uma das principais saídas de pagamentos é a despesa militar além-mar. Uma outra saída crescente é na conta de capital, para comprar companhias, ações e títulos estrangeiros. Os próprios investidores dos EUA estão a abandonar a economia americana, a olhar principalmente para a China em busca de rendimentos mais elevados – e por um ganho inesperado de câmbio estrangeiro.

A estratégia dos EUA é comprar ativos chineses que rendam 20% ou mais ao ano, enquanto a China recicla estes dólares para Washington e a Wall Street a taxas de juro de apenas cerca de 1% (para títulos do Tesouro) e absorve perdas em muitos investimentos do sector privado. (Esta foi a estratégia que “funcionou” com o Japão depois de 1985.) Revalorizar o renminbi proporcionaria um ganho inesperado para hedge funds e especuladores dos EUA. Expectativas de revalorização já estão a incitar saídas de capital mais altas para a China.

Uma taxa de câmbio mais alta para o renminbi também resultaria em ainda mais saídas de dólares dos Estados Unidos para a Ásia na rubrica comércio, obrigando consumidores americanos a pagarem um preço do dólar mais elevado. Ao contrário da maior parte das suposições do “comércio livre”, o fato é que a maior parte do comércio não responde a pequenas mudanças em valores de divisas. (O jargão econômico chama a isto “inelasticidade de preço.”)

Isto tornou-se claro na década de 1980 quando uma taxa de câmbio ascendente do yen do Japão não reduziu a balança comercial daquele país. Os consumidores dos EUA simplesmente pagaram mais. Esta é a razão porque, apesar da recente apreciação em 21% do renminbi, a balança comercial da China aumentou ao invés de se contrair. Da mesma forma, o yen do Japão tem-se elevado desde o Outono de 2009, mas ainda está a acumular reservas.

Mesmo que a China revalorize o renminbi, seus preços de exportação não se elevarão proporcionalmente. Isto acontece porque importações de matérias-primas, grande parte da maquinaria e outros componentes da maior parte das exportações têm um preço mundial comum (tipicamente denominado em dólares). Assim, um renminbi mais elevado reduzirá o preço em dólar destas importações.

Cerca da metade do preço recebido pelas exportações cobre o preço e a margem gasta com estas importações com um preço mundial comum. Assim, se a divisa da China se elevar em 10% contra o dólar, o preço das importações incorporado nestas exportações (quando valorizadas em renminbi) cairá em 10%. Metade do preço de exportações não será afetada, de modo que no todo os preços de exportação podem elevar-se em 5%.

Dado o fato de que os padrões comerciais estão profundamente arraigados, seria necessário um salto enorme na revalorização do renminbi para reduzir o excedente comercial da China. Pequenas revalorizações não “resolveriam” o problema que os diplomatas dos EUA pedem. A menos que a revalorização fosse “enorme” – na vizinhança dos 40% – a elevação da taxa de câmbio tenderia, portanto a aumentar ao invés de reduzir o excedente comercial da China. A moral é que se o objetivo é realmente mudar os padrões de exportação, não há razão para desvalorizar exceto em excesso (isto é, cerca de 40%). Este foi o princípio seguido pelo presidente Franklin Roosevelt nos EUA, em 1933.

Criar mais crédito interno a taxas de juro baixas desestabilizaria a China

As consequências de uma revalorização de renminbi seriam provavelmente aquelas dos acordos de Plaza e do Louvre a que os diplomatas americanos forçaram o Japão após 1985. Espera-se que economias com excedentes de pagamentos restaurem o “equilíbrio” ao facilitar crédito para estimular uma saída na balança de pagamentos.

O efeito é criar uma bolha financeira, descarrilando a competitividade industrial e deixando o sistema bancário num pandemônio assolado por dívida. O Japão aceitou inundar a sua economia com bastante crédito para desestabilizar a sua indústria e mercados imobiliários com dívidas que permaneceram durante os vinte anos após o estouro da bolha em 1990. A China deveria evitar esta espécie de política a todo custo. Para evitar a sobrecarga de dívida que agora oprime as economias ocidentais, deveria minimizar a alavancagem da dívida e limitar a capacidade do sistema bancário para criar crédito ao comprar ativos já existentes. Os bancos de propriedade estrangeira, em particular, precisam ser restringidos de ajudar a especulação com divisas do seu país de origem e da relacionada extração financeira de rendimento da economia da China.

Equilibrar os pagamentos internacionais da China pela compra de recursos e ativos estrangeiros

Neste momento a China já procura comprar minerais, combustíveis e recursos agrícolas no estrangeiro para abastecer-se com os produtos de que precisa para o seu próprio crescimento. Mas estes esforços ainda deixam excedentes de divisas externas substanciais. A maior parte dos países tem utilizado estes excedentes para comprar sectores chave de economias estrangeiras. Isto é o que a Grã-Bretanha, os Estados Unidos e a França têm feito durante mais de um século.

Quando a economia dos EUA incide em excedentes de pagamentos com países estrangeiros, insiste em que paguem pelas suas dívidas externas e déficits comerciais em curso através da abertura dos seus mercados e pela “restauração do equilíbrio” através da venda da sua infra-estrutura pública chave, indústrias, direitos minerais e elevadas encomendas a investidores estado-unidenses. Mas o governo dos EUA tem impedido países estrangeiros de fazerem o mesmo com os Estados Unidos. Esta assimetria tem sido o fator principal a provocar a desigualdade entre os altos retornos do sector privado dos EUA e os baixos retornos oficiais do estrangeiro sobre os seus haveres em dólares.

A recusa do governo dos EUA a comportar-se simetricamente ao não deixar a China comprar companhias chave estado-unidenses com os influxos de dólares que entram na China para comprar as suas próprias companhias, acima de tudo seu sector financeiro e bancário, é em grande medida responsável pela situação assimétrica observada acima, na qual investidores dos EUA ganham 20% na China, mas a China ganha apenas 1% nos EUA.

Recomprar investimentos estrangeiros na China

A onda do futuro é evitar de todo modo uma acumulação de divisas externas(*). O meio principal para isto é uma opção que governos europeus têm discutido: utilizar seu excesso de dólares para comprar os haveres de investimentos dos EUA nos seus países, ao valor registrado na contabilidade. Com efeito, a China diria aos Estados Unidos:

“Nós vos deixamos investir nas nossas próprias fábricas e mesmo nos nossos bancos, e vos deixamos participar nos nossos sectores chave mesmo quando estes têm privilégios internos especiais. Os vossos economistas aconselharam-nos dizendo que este é o modo mais eficiente de dirigir a economia. Mas não é avisado que os próprios Estados Unidos o sigam. Vocês não estão a deixar-nos utilizar os dólares que investiram aqui – e os dólares que a China ganha ao exportar os produtos do seu trabalho – para comprar investimentos correspondentes no vosso país”.

“É naturalmente do direito soberano de todo país determinar quem possuirá e controlará a sua indústria, os privilégios bancários de criação de crédito e outros recursos. Aceitamos este princípio do direito internacional. Assim, analogamente, estamos a utilizar o excedente de dólares para comprar investimentos dos EUA e de outros países na China. Estamos desejosos de fazer isto de acordo com o direito internacional e a pagar o valor registrado na contabilidade com que os vossos próprios contabilistas relatam ser o valor dos seus investimentos na China”.

“Isto estabilizará as taxas de câmbio internacionais ao restaurar o equilíbrio dos pagamentos internacionais. É especialmente natural visto que entendemos que o mercado de bens de consumo dos EUA está a contrair-se, obrigando-nos a nos voltarmos para o nosso próprio mercado interno”.

Obviamente, os detentores estado-unidenses de investimentos na China queixar-se-iam de que os seus haveres estão a valor mais do que o valor registrado na contabilidade que declararam. Na verdade, esta é a principal razão porque os atuais investidores na China estão a tentar impedir o governo dos EUA de se empenhar mais em políticas protecionistas anti-chinesas. Mas caso os governos rejeitem o seu conselho e “avancem sozinhos” tomando medidas anti-China, a China estaria em posição de responder a uma iniciativa dos EUA ao invés de atuar independentemente. E certamente teria o apoio de outros países numa posição semelhante em relação às tentativas dos EUA de politizar o investimento estrangeiro.

Este problema surgiu nas décadas de 1960 e 70, quando o governo dos EUA direcionou filiais estrangeiras de firmas estado-unidenses a adotarem políticas da Guerra-fria para evitar comércio com a China, a União Soviética e outras economias alvo. Governos estrangeiros salientaram, quanto às diretivas dos EUA de como filiais em países estrangeiros podiam atuar, que as filiais estavam sujeitas às leis do país hospedeiro e não àquelas dos Estados Unidos.

Esta questão está a ser ressuscitada hoje em relação às sanções contra o Irão e outros países. O direito internacional há muito tem há muito apoiado países hospedeiros em relação a comércio e política de investimento, política de crédito e assim por diante. Espero que isto se torne um fator importante nas recompras estrangeiras de investimentos dos EUA no exterior – na Europa e em outros países asiáticas, inclusive a China.

Talvez venha a ser necessária uma comissão para debater um preço justo para estas compras futuras. Mas tais casos habitualmente levam um tempo considerável para resolver. Há implicações desta política que preferiria discutir oralmente num momento apropriado ao invés de elaborar mais na presente carta.

Sumário: A iniqüidade do déficit do dólar

A China, o resto da Ásia e a Rússia têm estado a financiar os gastos em dólares dos EUA no estrangeiro para pagar pelo cerco militar da América do Hemisfério Leste e para investidores dos EUA comprarem as jóias da coroa da indústria, instituições financeiras e infraestrutura pública asiática. Esta situação é assimétrica não só economicamente como também politicamente. Em 1823, a Doutrina Monroe dos EUA dizia à Europa para manter-se afastada do Hemisfério Ocidental, acabando com o colonialismo e a hegemonia política europeia na América Latina. Os Estados Unidos substituíram as principais potências europeias como investidor e influência política e militar.

Hoje, muitas pessoas nos Estados Unidos, Canadá e Europa pretendem ver o desarmamento global num mundo multi-polar ao invés de num mundo unipolar. Elas acreditam que nenhum país deveria obter um benefício sem custo ou dominar o mundo militarmente. Isto não seria um mercado livre. No fim, relações econômicas, políticas e militares tendem a estabelecer-se com regras comuns simétricas para todas as partes. Uma geração atrás, o economista de Harvard Albert Hirschman apelou ao desinvestimento dos EUA na América Latina e países do terceiro mundo argumentando com o próprio interesse econômico dos EUA. Hoje, a economia dos EUA está a sofrer de déficits crônicos do orçamento interno que em grande medida são de carácter militar, e déficits de pagamentos crônicos. Desplanejar gastos militares libertaria recursos para utilização na sua própria economia, enquanto permitiria às economias estrangeiras tornar menos intensos os seus próprios orçamentos militares.

Esta lógica é endossada por muitos cidadãos e economistas dos EUA. Ela pode ser promovida por um sistema no qual nenhuma economia nacional permaneça num sistema monetário baseado nos gastos militares de um país militarizado em déficit crônico e dívida em ascensão para além da sua previsível capacidade de pagar. Esta espécie de benefício gratuito caracterizou os impérios de tempos passados, mas o presente século promete um mundo mais justo, equitativo e (esperançosamente) menos militarizado.

[NT] IOUs: I owe you, acordo para a devolução de uma dívida
(*) O Brasil deve fechar o ano com 250 bilhões de dólares na reserva cambial
[*] Professor emérito de Ciências

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